ER的財經專欄

資料探勘是近年來的熱門話題，除了書店開始出現大量有關的書，跟大數據沾上邊的公司也漲過一輪，但大量的資料是否真的能讓我們發現寶貴的真相？抑或者我們只是被可笑的巧合愚弄，這本機率思考可說是最佳的銀針，一一檢測出潛藏在大數據的砒霜。 首先，我們要知道人們為甚麼常被愚弄？事實上，這是人類演化過程中的自然結果。在《快思慢想》中，作者將人的思維模式分成二種系統，系統1，它很情緒化，依賴直覺，見多識廣又很會聯想，擅長編故事，系統1能迅速對眼前的情況做出反應。但它很容易上當，以為親眼所見就是事情的全貌，任由損失厭惡和樂觀偏見之類的錯覺引導我們做出錯誤的選擇，另一方面，系統二，它動作比較慢、擅長邏輯分析，系統1無力解決的問題，都丟給系統二處理。而人們在日常生活做判斷時，多會使用系統一，使人們多被眼前的假象愚弄。 貝氏定理 舉例來說，當你年紀輕輕被檢查出有癌症時，先不用對結果感到絕望，因為你很有可能被所謂的偽陽性反應給騙了。這點高中就教過的貝氏定理則清楚地解答了這個問題。已乳癌為例，美國60幾歲婦女的盛行率約為5%，而乳癌X光檢測則能找出80%的乳癌病患，然而這並不代表其被檢驗出陽性反應的人就有80%的機率是患有乳癌。事實上，依貝氏定理計算，一個被檢測出陽性反應的人真正罹患癌症的機率僅僅只有17%。 人類事實上生存在一個多數為非常態分配組成的世界 另一個人們常被愚弄的思考模式是人們天生以為世上的事物皆屬常態分配，這事實上非常正常，舉凡是身高、體重抑或是智商，皆符合常態分配，人的祖先在生活中所遇之事多符合常態分配，我們的大腦的職學也習慣以常態分配的方式最為思考依據。然而，我們現在是時尚生活在一個充滿人造事物的環境中，我們習以為常的常態反而變得稀有，我們現在生活所見的分配較接近柯西分配及冪次分配，這兩種分配的特色皆在於其在非極端事件發生前即皆接近常態分配，然而再次分配下，發生極端事件的機率卻比常態分配高上許多。 看到這，大家可能會想，這到底有什麼大不了的？事實上，常態分配的假設曾是2008年的金融海嘯的成因之一。大家或許以為貪婪的金融家是一切災難的原因，但事實上這只對了一半。過去金融機構的風險計量模型多已常態分配的假設所建構(事實上現在台灣的金融機構仍有多家採用這假設)，然而，這會使我們低估極端事件的發生機率，以此常態分配假設所算出的金融海嘯發生機率勢必需要幾...

從榮成 (1909) 下殺中所學到的事 約在今年 7 月時，我發現過去所研究的榮成已經從高點腰斬，那時中國限廢令的影響逐漸變大，使其毛利急速下滑，身為價值投資人，我認為有利可圖，因此我回去重新研究了一下此支股票，發現幾點正面跡象： 1.       內部人持續買進：從四月開始，董監事就持續買進自家股票，成本約在 3X 元，就過去經驗，這是個不錯的跡象。 2.       公司治理良好：因為在學校修課的緣故，意外接觸到該公司的獨立董事，得知其管理層對資訊管控謹慎，法人也難以得知其內部資訊，當時我認為這代表我們所掌握的資訊量與法人大致相同，不會有知道公司有問題，法人先逃的情況。再加上管理層對未來的增產很有規劃，之前的資產計畫都有上軌道因此我認為這家公司的管理層是值得信任的。 3.       中國同業的毛利率已回升：榮成為中國工業用紙的前五大龍頭，當初我查閱其同業的財報，發現其毛利率已回升，我那時認為榮成只是因為過去多用國內廢紙，需要調整其原料來源，因此毛利率回升較晚，加上之後榮成自結的 6 月營利表現有回升的現象，因此判定此次下殺只是短期現象，可逢低布局。 但是最後榮成從 26 塊一路下殺至現今的 16 塊，我從其中歸結出我分析有誤的地方： 1.       內部人也有可能看錯產業趨勢，過度相信內部人所持有的資訊 2.       錯估中國對外資企業的差別待遇：當初以為榮成在中國表現良好，且規模算大，中國應該不會讓他太難看，結果中國應是不通過榮成的國外廢紙進口申請，導致榮成的毛利率又更加惡化 3.       忘記考慮替代品效果：工業用紙主要用於包裝，過去因為紙包裝相對塑膠包裝成本低廉，因此多用紙包裝，但因為中國限廢令的緣故，紙價飆漲，使下游廠商開始使用塑膠包裝，使榮成營收進一步惡化。 希望自身的慘痛經驗能讓大家做個參考

台灣金融業的競爭激烈早已不是新聞，早在10年前，政府就已提出二次金改，來整頓國內金融機構過多的現象。但是併購之後真的有比較好嗎？事實上就歷史資料來看，併購之後不管在ROE、資本適足率或是股價都是下跌的。 台灣金融業的併購行動可說是一次次的悲劇，每次的併購幾乎只刺激了短期股價，卻殘害了股東的長期價值。

近期台幣貶值力道強勁，今年的匯兌損失可望降到0。再加上全球車市依舊處於穩定成長的階段，預測昭輝今年營收成長約4 – 5 %，昭輝今年EPS可望站上4.6，本益比應要回到同業標準12倍以上，預估在今年第三季將50塊以上。

最近併購案頻傳，多數人都將其視為一種利多，然而對版主而言，這卻是短期利多長期利空。 這並不是說併購都只會帶來不好的影響，畢竟巴菲特的波克夏公司也是利用併購來累積大量的財富。我所厭惡的是單純為了維持公司規模擴張所採取的併購，為了讓讀者理解併購的利與弊，我將會把併購拆分成其目的及方法。 併購的目的基本上可分為兩種： 1.多角化經營目的： 每個有基礎財務知識的人都知道投資必須分散，企業也深諳此理，因此，常會出現多角化經營的情況，藉由併購與本業無關的產業，來分散經營風險。統一企業就是最好的例子，統一企業的 主要業務為與食品相關之製造加工及銷售，並跨入零售、物流、貿易、投資、建設等領域，進10年來成長快速，股價業成長將近3倍，可說是國內食品及零售的龍頭。 另一方面，美國的奇異電子(GE)就是一個失敗的例子。奇異電子 經營產業包括電子工業、能源、運輸工業、航空航天、醫療與金融服務，由於經營項目過多，導致其難以專注提升既有項目，最後淪落到被踢出道瓊指數的下場。彼得林區在其著作《選股戰略》中提及過多角化併購有極大的可能發展成「多慘化」的下場。 2.規模擴張目的： 此種併購多出現於同業間併購，藉由增加市占率，獲得更強的訂價權，同時降低成本。剛進行同業併購的企業多會使短期的ROE提升，營收及營利大量增長，股價也隨之升高。但是，依據美國國家經濟研究局（National Bureau of Economic Research）於2012公布的研究報告顯示，企業併購後五年的股價表現大多都不盡人意。 造成以上的效果的原因主要有以下幾點：   a.併購利益發酵期間長 併購後的人事以及相關管理層的調整，皆會使併購之後的營業費用短期上升。在這些因素下，反而導致企業整體的經營績效下降。由於我們此次只取併購後五年內的資料，金控內部可能仍處於整合階段，尚無法發揮明顯綜效。   b.併購價格過高 根據美國國家經濟研究局（National Bureau of Economic Research）於2012年發布的報告指出，之後的企業，未來3年股價表現較同類型公司低50％，原因是收購企業往往高估了被購併企業的價值，同時低估了購併後磨合期所產生的成本，再加上被併方如不是急切的財務需求，通常不會輕易出售，因此在被併方哄抬併購價格下，使收購企...

相信接觸過價值投資的人多多少少有聽過"神奇公式"這個詞，但也很少人會知道那實際代表了什麼？ 神奇公式最早是由喬爾·葛林布萊特所提出。喬爾·葛林布萊特為歌壇資本的創辦人，過去的年平均績效約30.8%，如此驚人的實績使他被譽為價值投資界的傳奇，而他上一本著作《你也可以成為股市天才》據說就啟發了許多華爾街的基金經理人。 神奇公式簡單來講就是以便宜的價格，買績效良好的公司。 為了達到此效果，神奇公式運用了兩個指標，分別為： 盈餘殖利率：盈餘除以價格所得之數，越大就代表用越少的價格買到公司的獲利，但國內網站多沒有此項數據，但可以以本益比代替，但本益比為盈餘報酬率的倒數，意思是本益比越小，你買報的價格相對公司盈餘越便宜。 資本報酬率：EBIT/(營運資金淨額+固定資產淨額)，主要是評估公司運用公司資源的效率，越高越好，國內資料多不會提供，不過可用ROA代替 接下來我們依上述兩因子各將股票池中的股票作排序，最後兩因子各得的排名相加後，再進行排序，並選取排名靠前的7-8支個股，並持有1年，1年後不管如何都全部出清。 此方法在過去取得極大的成功，然而，近幾年，此公式的報酬率開始落後大盤，究竟是市場不正常運作，還是公式失效了，這問題的答案，我們就留給時間來證明吧。

                            書籍連結： http://www.books.com.tw/products/0010750137 會計的歷史可說是商業的歷史，最早從美索不達米亞平原時代就有簿記的存在。而隨著商業的進步，普通的簿記已無法因應越來越複雜的商業模式。十二世紀時，富裕的義大利上各個共和城邦，多人合夥企業、銀行與遠距貿易等概念開始興盛。商人為了釐清事業的獲利情況，因此醞釀出複式簿記法的概念。所謂複式簿記就是將所有的交易分成借貸兩方，當借貸兩方平衡即代表帳目正確。在那之後隨著梅迪奇家族的興起，複式簿記法在銀行業中發揚光大，複式簿記法所帶來的工整性及便利性大大提升銀行的資產管理能力。然而，隨著梅迪奇家族在政治圈的勢力興起，象徵商業與紀律的複式簿記法卻被其所忽視。梅迪奇家族的財富也隨著其忽略複式簿記法的過程中逐漸消逝。現今，剩下的只有其曾經繁盛的佳話，以及曾為其所依靠的複式簿記法。 隨著工業革命時代的開始，投資與買賣股票的需求也日益增加，而投資人想要了解企業的財務狀況的方法只有企業所公務的財務報表，而檢查其是否足以相信就是會計師的工作了。由於會計師的工作牽涉到大量的專業，以及其對企業的重大影響，會計師逐漸成為社會中的上流階層。但隨著其的影響力逐漸增大，腐敗與詐欺的事件卻層出不窮。原本以誠信為基礎的職業，反而逐漸變成腐敗的象徵，此時最需要的即是回歸會計的初衷—"當責"。 現代會計之父 帕喬利 ：「我會在所有的帳本上畫上十字架，以確保所有的帳目都有上帝監督。」 會計的本質就是"當責"與誠信。會計師就如同企業的醫生，以自身的專業與誠信檢查企業的財務，但在賦予如此重大的責任與權力的同時，如果會計師的操守出現問題，那必然會造成嚴重的社會問題。 網路泡沫年代，一個既美好又虛幻的年代，而在泡沫破碎的同時，一家名為「安德信」的會計師事務所的弊案也隨之爆發。安德信為了賺取高昂的企業顧問費用，幫助「恩隆」製作假帳，掩蓋其經營不善的事實。時至今日，恩隆案依舊是就讀財經的學子必會接觸的案例，而原本為世界前六大會計師事務所的安德信也因為一場場的法律訴訟消失了。 會計的重視與否足以影響一個國家的興衰，...

未來投資大預測五之二／主動型基金失寵？基金經理人統治投資界的時代快結束了 https://money.udn.com/money/story/8853/2960828 先說結論，主動型基金必定會被被動型基金所擊敗，但是否會使其完全消失？我想答案是否定的 近年來，被動型基金的浪頭越來越猛烈，就連巴菲特也公開支持被動型基金。事實上，我也十分贊同，被動型基金就績效以及費用方面一直都優於主動型基金，對於一名沒時間研究的投資人，運用被動型做資產配置，以達到退休規劃的目標，被動型基金可說是首要之選。然而那是對投資人的狀況。 對於投信業者而言，主動型基金一直是它們的主要獲利來源(手續費收入是被動型基金的5倍左右)，國內投信加外資總共36家，在總收入銳減的情況下，市場必定無法容納全部。 近年來，元大、富邦、國泰因感受被動型基金的趨勢，因此都十分積極投入ETF市場，企圖以量來減緩其所受到的衝擊(事實上，發行ETF需要一定的資金規模，國內的小型投信也難以做到)。然而，另一方面也意味著國內的投信業將進入一波整併及併購時期，而其中所牽涉到的利益及機會就留給讀者自行想像吧。 那到底主動型基金會不會就此消失呢？答案是否定的。ETF商品所連動的資產大多都具有一定流動型(因為ETF的特點就是追蹤其整體表現)，然而，由於某些金融商品流動性不佳(例如某些高收益債或不動產)，使其難以追蹤，長期下來流動性的缺少會造成追蹤誤差的增大，ETF所追求的追蹤整體表現自然也就無法辦到了。

有人說一名成功的主動投資人除了精準的眼光，也必須要有過人的膽識，然而對於一名價值投資人來說，控制下檔風險才是其最厲害的地方。 本書指出價值投資人是靠著投資低風險且高度不確定的事業賺錢。本書將其稱作當道(Dhandho)投資，可以試想，如果今天有一個投資機會，有90%的機率會得到100%的報酬，10%的機率會損失投入本金的20%，你是否敢投資。我想多數理性的人都會選擇要投資，但在現實生活中卻並非如此。其實，這類的機會雖然不多，但幾乎年年都有，只是多數人都沒有膽子下注。 巴菲特：「別人貪婪時恐懼，別人恐懼時貪婪」 成功的投資人並不是專注於預測未來，而是找尋勝率高、風險小的賭局。這也是為甚麼多數價值投資人並不偏好科技或成長股，因為未來的變數實在太多，能以估計其勝率。 那我們如果估算出勝率，我們又該投資多少呢？一名偉大的數學家約翰·拉里·凱利運用機率論替我們找到了解答，即為凱利公式。 ， 凱利公式 （ 英語： Kelly formula ），也稱凱利方程式，是一個用以使特定賭局中，擁有正期望值之重複行為長期增長率最大化的公式。 因此下注的最佳資金比率應該是 每次下注的資金比率= 期望獲利/贏取金額 而知道了最佳下注比例之後，就必須決定何時要賣出，多數的書籍都未提到賣出時機的判斷，但買出的時機可說是跟買入的時機相等重要 書中提出兩個賣出的兩個判斷點： 1.股價到達所估的內涵價值 2.該資產在投資組合內超過三年，但依舊沒有起色(此時賣掉的考量多是因為其持有的時間成本，而非其內在價值真正減損，又或者是你真的看走眼了。 書籍連結： http://www.books.com.tw/products/0010744315 粉絲專頁： https://www.facebook.com/ER-%E7%9A%84%E8%B2%A1%E7%B6%93%E5%B0%88%E6%AC%84-1982458542030133/